证券研究界黄埔军校换帅 陈晓升感言“研究是能做一辈子的事业”

　　申万宏源研究所近日宣布重大人事调整，陈晓升不再兼任研究所总经理，由郑治国接任党总支书记、总经理。

　　作者：万丽

　　来源：新财富杂志（ID：xcfplus）

　　5月15日，证券研究界“黄埔军校”申万宏源研究所宣布重大人事调整，陈晓升不再兼任研究所总经理，由郑治国接任申万宏源研究所党总支书记、总经理。陈晓升在申万宏源证券的职务不变，依旧是总裁助理，分管机构事业部。

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　　接替者郑治国：连续六年获评新财富最佳分析师

　　接替陈晓升的郑治国是分析师出身，2002年加入申万研究，已在申万研究所服务17年。现年43岁的郑治国，为中国人民大学经济学硕士、上海国家会计学院-亚利桑那州立大学EMBA。

　　加入申万以来，郑治国先后从事纺织服装、化工、石油化工行业研究，并历任化工小组主管，投资品研究部、制造业研究部、中小公司部总监，副总经理、常务副总经理等职。2005-2010年的6年间，郑治国三次获得新财富最佳分析师评选基础化工行业第2名、三次获得第3名；2007-2010年连续4年获得新财富最佳分析师评选石油化工行业第3名。

　　2016年，郑治国领衔，在申万研究所推出“行研精英”培训班，把人才培养向毕业前一年的优秀研究生延伸，开启了人才平台化建设之路。 陈晓升在个人微信中这样介绍郑治国：“任分析师时连续六年获评最佳分析师，担任部门负责人时带领整个部门负责人全部领域上榜，担任副总经理时创造性地开展了行研精英项目，具备了优秀的素质，一定能带领申万宏源研究所再上台阶。” 郑治国本人则在任职会中发言称：“后续重点抓好三方面工作，一是增强研究所的护城河，实现百年团队的传承；二是团结干部员工，平衡好各类发展关系；三是坚持研究为本，聚焦核心，脚踏实地贯彻执行好既定的2018年工作计划。”

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　　陈晓升：证券研究界“黄埔军校”校长

　　申万宏源研究所是中国证券研究所市场化经营模式的开路者之一，2000年从申万证券中独立出来，探索对外服务、研究换取价值的市场化之路。到2005年，申万宏源研究所实现年咨询收入5000多万元，拥有百家以上国内最大的证券投资机构客户。其研究咨询产品体系、研究方法和一系列市场营销和客户服务活动方式成为业内效仿的典范。

　　陈晓升自2004在申万宏源担任研究总经理至今，已有15个年头。在陈的带领下，申万研究所拥有诸多业内“首创”，例如2005年，在国内首创“派点制”，2006年从海外引进“投资案件”培养体系，2007年在国内券商中首设“海外研究团队”，2009年首设中小公司研究团队，2014年团队全力支持申万宏源重组整合。

　　申万研究所内部对陈晓升给予高度评价，认为陈晓升带领申万宏源研究所走出了一条“出思想、建体系、育人才”的价值成长之路，“预期差”、“关键假设表”、“驱动力+信号验证”体系、“基本面趋势投资”方法论等研究体系、人才发展体系、信息化体系、客户关系管理和业务协同体系得以构建和完善，将申万宏源研究所逐步打造成为中国证券研究界的一面旗帜。

　　在陈晓升的带领下，申万宏源证券研究所人才辈出，为市场培育了1000多名专业的投研人才，除了像赵金厚、罗鶄、詹凌燕、周小波、付娟、王智慧、叶培培、陆玲玲、殷姿、万建军、童驯、李慧勇、孟烨勇、周海晨、刘晓宁这样的明星首席分析师，还有一大批分析师转任基金公司总经理、投资总监、研究总监、基金经理、研究所所长、上市公司董秘等职。申万宏源证券研究所也因此被称为证券研究界的“黄埔军校”。其所搭建的研究框架和研究体系，为整个卖方研究界所受用。

　　2015年、2016年、2017年，申万宏源研究所分别获得新财富最佳分析师本土最佳研究第七名、第七名和第八名。陈晓升本人则在2007年，获得新财富最佳分析师评选“杰出研究领袖”称号。 陈晓升在个人公开信中称，卸任研究所总经理职务后，未来“将把重心放在研究所这间公司的董事会层面和申万宏源证券包括跨境协同在内的大机构业务上，更加专注一个新时代，打造一片新天地”。

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　　力撑研究价值：研究是可以做一辈子的事业

　　当了15年证券研究所所长，陈晓升在卸任这一职务时发表的公开信中依然力撑研究的价值，他指出，“研究的价值是很大的，也是能做一辈子的事业”。 陈晓升把对证券研究的认知概括为：寻找投资之道。要继承传统，更要“出思想、建体系”。所谓“出思想” ，就是要看到股票或者证券价格涨跌背后的逻辑，也就是要看到别人已经看到的，想到别人未想到的，就是个别投资者和市场预期之间的差——“预期差”(Expectation Spread)。

　　在2008年申万研究所的年度务虚会上，陈晓升首次提出了“预期差”的概念，把证券研究的直接目标定义成寻找“预期差”。 当前，“预期差”概念已经被市场普遍接受，不过陈晓升指出，“这个预期差是哪些方面的预期差，才更重要。基于DCF的预期差，才是研究的重点，要找到关于分子的预期差和分母的预期差，要根据每个分析师的擅长才有可能找到。在全面深入严谨研究的基础上，有些人擅长宏观和金融修为，就在配置和择时领域积累；有些人擅长财务分析和量化工具，就通过这些手段找到预期差；有些人擅长商业模式和产业积累，就在业绩拐点上下功夫。如果把预期差理解成博消息和内幕交易，那就是误入歧途了。预期差是理解金融产品定价和金融行为的一个法门”。

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　　首提“分仓佣金模式见顶 ” ，呼吁找寻研究新价值

　　2017年陈晓升在给新财富供稿的《给青年分析师的信》中，提出“券商研究换佣金模式已到顶，证券研究必须得找到新的价值实现路径”。 十多年前，在公募基金分仓佣金的“鼓动”下，券商研究找到了自己的商业模式，从对内服务转向对外，走出一条市场化之路，然而当下，分仓佣金模式弊端越来越明显，不仅收入不稳定，近三年总量持续下滑，同时也极大地限制了券商研究对大金融市场的覆盖（表1、2）。

　　陈晓升指出，“券商研究所应当不仅仅只定位在基金公司和保险公司上，而是把研究的范围和服务对象转向整个金融市场。研究范围要覆盖全部金融市场，以全球化为方向，加大对海外研究的覆盖。要更多关注银行理财资金跑步进入资本市场的大趋势，把研究服务的对象扩大到银行和私募机构，一方面支持银行提升资产配置的能力，另一方面帮助私募机构完善自身的投资策略”。

　　申万宏源也成为业内较早探索研究价值实现新路径的券商之一。以银行为例，陈晓升指出，银行要进入资本市场，但是其并不是特别了解资本市场。银行和资本市场之间是有鸿沟的，如何去填平？2015年开始申万宏源证券以研究为基础，把银行当成一类客户去开发，布局商业银行的资本市场服务体系，建立起银行客户的服务网络。并在研究所里新增面向银行、保险等财富管理机构的资产配置研究服务。

　　陈晓升表示，银行所需要的研究除了常规的宏观、股票策略、债券策略、行业周期景气等的研究外，更着眼于资产配置。资产配置的研究是一个建立在整个研究体系各大类别金融资产研究基础之上的策略研究。此外，银行还需要证券公司帮忙找到好的资产管理人，而研究所恰好有这个资源。陈晓升认为，平台的撮合，是一个长周期的价值推动。为机构做中介性和平台化的资产管理。把市场上的资源撮合起来，整合起来，也是券商的本源角色——做专业的中介。

　　在《给青年分析师的信》中，陈晓升同时指出：“中国已经进入了新时代，这是中国证券研究行业所处的最大历史环境，也是青年分析师谋划自己的发展最基本的出发点。”“站在这个历史时点，展望中国证券研究行业发展的未来，青年分析师要做出新时代的好研究，首先必须充分认识研究体系对分析师成长的重要性，其次要高度重视研究面向整个金融市场的必要性。”

　　（本文来源微信公众号：新财富杂志）