并购汪

专业研究机构,高端人脉与价值分享平台,致力于打造并购投资领域顶级俱乐部。

首例!暴风影音以会员费发ABS,融资3个亿?

  干货!从ABS到收益权转让回购,上市公司“花式融资”盘点!

  小汪说

  今年以来,再融资新规、减持新规等一系列新规之下,上市公司融资遭遇普遍难题。

  以再融资新规为例。再融资新规颁布以后,上市公司定增的融资规模不得超过市值的20%,同时申请增发、配股、定增的,距离前次募集资金到位不得少于18个月。

  无论是在融资频率还是在融资规模上,上市公司都遇到不小的挑战。而五月份刚刚公布的减持新规,更是令上市公司融资雪上加霜。

  于是我们看到,以收益权转让回购、资产证券化ABS为代表的上市公司“花式融资”开始兴起。

  一方面,这类非传统融资方式出现了一定的模式创新,比如暴风集团尝试以未来的VIP会员费收入为基础资产发行ABS,友好集团尝试以子公司股权发行ABS,都属于市场首例。

  另一方面,这类非标准化的融资方式出现得频率越来越高。

  相比于传统的股权融资、债权融资,非标准化融资拥有更高的灵活性。比如融资的期限可以根据上市公司自身需求自由设定,在融资期限内上市公司可以随时提前赎回。融资的审批以及流程也没有很高的要求与限制。

  那么,目前上市公司“花式融资”到底有哪几种模式?各种模式又有什么具体特点?小汪@并购汪今天就带你来看看其中的两类,资产证券化与收益权转让回购。

   

  01

  资产证券化

  首先小汪@并购汪要提到的第一种融资模式就是企业资产证券化。

  1.1

  资产证券化的基础模式

  资产证券化,是指以基础资产未来所产生的现金流为偿付支持,通过结构化设计进行信用增级,在此基础上发行资产支持证券的过程。

  本质上,资产证券化属于股权融资、债券融资之外的另一种融资形式,可以将优质资产的未来现金流转变为流动性较高的现金资产,达到盘活资产的目的。简化版本的资产证券化流程如下:

  上市公司首先向SPV转让基础资产。随后SPV以基础资产的现金流为担保,向投资者发行资产支持证券,并利用发行收入购买证券化资产,最终以证券化资产现金流偿还投资者。

   

  1.2

  基础资产:收益权/债权

  上市公司可以用来资产证券化的基础资产大体可以分为两类:收益权以及债权。

  收益权类的资产包括高速路过路费、门票等等。比如上市公司三特索道正以所拥有的庐山等景区的索道乘坐凭证来进行资产证券化;上市公司万达电影正以北京、上海等地的影院的未来票房收入进行资产证券化。

  这一类的收益权资产最重要的特点就是现金流稳定、可预期。

  另外一类可以进行资产证券化的基础资产为债权资产,比如应收账款。这类债权资产进行资产证券化,可以加快周转和回款速度。

  1.3

  上市公司股/债外的第三种融资方式

  资产证券化属于股/债之外的第三种融资方式,具有独特的优势。

  相比于股权融资,资产证券化的优势在于不会稀释上市公司的股权。相比于债权融资,资产证券化受银行信贷政策影响较低,不会占用上市公司发债的额度,同时募集资金用途没有限制。

  在进行资产证券化后,如果相关资产根据会计上的定义满足出表的条件,就可以实现资产出表。满足出表条件的资产证券化可以在不增加上市公司资产负债率的同时,帮助上市公司获得一笔融资。

  我国的资产证券化始于2005年,目前已经有很长的历史。但目前资产证券化也出现了一定的创新,比如

  暴风集团以软件的VIP会员费为底层资产发行ABS,将是市场的首例。

  1.4

  暴风集团:以VIP会员费为基础资产,市场首例

  2017年8月18日,暴风集团发布公告称,将发行“东方财富证券—暴风影音 VIP 会员费信托受益权资产支持专项计划”。

  这一资产支持证券是以暴风影音未来五年的“VIP 会员费收入”为基础资产的,为市场首例。

  资产支持计划的总发行规模为不超过3亿元,发行期限为五档,分别是1年到5年,以暴风影音未来五年的VIP会员费为质押,并以会员费现金收入为资产支持计划的还款来源,同时暴风集团认购全部次级份额,并为优先级提供差额支付。具体信息如下:

  发行规模:不超过3亿元

  发行期限:五档优先级产品预期分别为1-5年

  还款来源:暴风影音未来五年的“VIP”会员费现金收入

  发行对象:优先级不超过200人,次级由暴风集团全额认购

  增信方式:以暴风影音未来五年“VIP会员费”质押,暴风集团提供差额支付

  信托受托人、计划管理人:中诚信托、东方财富证券

  资产证券化的底层资产要求现金流稳定、可预期,暴风影音的会员费收入稳定性,将是能否成功发行ABS的核心。

  而2014年度、2015年度、2016年度暴风影音的会员费收入为145.9万元、2,145.6万元、7,810.4万元,波动还是比较大的。

  假设暴风集团认购ABS的次级部分比例为5%,需要向优先级支付的本金还有2.85亿元,这要求暴风影音五年的平均会员费至少达5,700万元。

  暴风集团打算利用这一笔资产证券化募集得来的资金,购买优质影视娱乐内容,增强VIP会员的吸引力,形成:以会员费发行ABS-募集资金购买版权-吸引更多会员的正向循环。但究竟效果如何,需要后续观察。

  此外,这单ABS项目将在交易所交易,需要交易所审批。暴风集团也提到以会员费基础的资产证券化项目为新型金融项目,申请、审批及发行均可能存在不确定性。

  02

  收益权转让回购

  除资产证券化外,收益权的转让回购是上市公司“花式融资”的另外一个大类。

  和小汪@并购汪在《并购基金》中常提到的名股实债类融资方式不同,所谓收益权转让回购,即上市公司将自己持有的资产、股权等对应的收益权(包括分红、卖出收入、派现收入等等)转让给第三方,获得一笔融资,但资产、股权对应的所有权和表决权仍然掌握在上市公司手中。若干年之后,上市公司以一定的溢价将收益权从交易对手处买回。

  收益权的转让回购可以具体区分为三类:资产收益权(应收账款/固定资产)转让回购、财产收益权转让回购、子公司股权收益权转让回购。

  2.1

  类型一:资产收益权转让回购

  上市公司持有的应收账款、固定资产各类资产,都可以用来进行资产收益权转让回购融资。以协鑫集成和友好集团为例。

  应收账款收益权转让回购:协鑫集成

  2017年4月22日,协鑫集成宣布终止规模为33.46亿元的定增项目。定增终止同时,协鑫集成发布公告,拟将下游客户合计人民币 8.33亿元的应收账款,进行收益权转让回购。

  8.33亿应收账款收益权转让价格为5.05亿元,融资期限为24个月,具体融资成本还未确定。

  应收账款收益权回售主要目的是增加应收账款的周转和回款速度。但由于定增项目终止,协鑫集成希望以这种方式来筹集一笔两年期的资金,缓解资金压力。

  固定资产收益权转让回购:友好集团

  2017年7月8日,友好集团发布公告,准备进行固定资产收益权转让回购。友好集团准备将位于新疆奎屯市的友好时尚购物中心的资产收益权转让给建行新疆分行。

  这座购物中心的固定资产评估价值为5.25亿元,最终确定的固定资产收益权转让价款为3.5亿元,折价率约为67%。融资期限预计为5年,融资成本第一年为6.5%,后续年度以同期贷款利率为基础进行上浮后确定。

  固定资产的收益权转让回购,实质上相当于固定资产的抵押融资。

  而固定资产的收益权主要包括:固定资产的卖出收入;固定资产形成的派生收入;固定资产项下资产所派生股权取得的股息、红利及其在任何情形下的卖出收入;固定资产和派生股权产生的其他收入

  2.2

  类型二:财产权益权转让回购

  财产收益权的转让回购,主要指上市公司以及上市公司子公司将以投资为目的持有的股票或者债券进行收益权转让回购交易。

  以华闻传媒为例。上市公司华闻传媒的子公司山南华闻,持有新三板挂牌公司东海证券的股票。这部分股票数量10,735.80 万股,占东海证券总股本的6.43%。

  山南华闻拟将东海证券10,735.80 万股股票的收益权,以12亿元人民币转让给建信信托,并在七年内进行回购。对应每股股票收益权转让价格约为11.18元。而东海证券在新三板的平均成交价格约为10.00元左右,最新一笔成交价格为5.38元/股。

  这笔12亿元的股票收益权转让回购融资成本为,自信托计划成立日起至期满 2 年,为不超过同期贷款利率上浮21.43%(当前为5.95%/年); 2 年后至信托计划期限(7 年)届满,为不超过同期基准利率上浮 34.69%。山南华闻有权选择在信托成立两年之后至7年届满之前,提前受让部分或全部建信信托持有的特定股票收益权。

  2.3

  类型三:子公司股权收益权转让回购

  子公司股权收益权转让回购,即上市公司对外转让自己子公司的股权收益权,并约定在未来数年后向交易对手回购的交易。但是上市公司仍然持有子公司的股权的所有权以及表决权。

  这类以子公司股权为基础的收益权转让回购,今年出现频率明显变多。

  子公司的股权收益权包括:股权在任何情形下的转让收益,标的股权转让收入扣除因转让而发生的各项税、费后的净所得;股权项下所收取的分红收益,分红收入扣除因分红而发生的各项税、费后的净所得;.其他基于标的股权的管理、使用和处分而产生的全部收益;

  子公司股权收益权回购的期限一般较长,比如首开股份以子公司股权收益权融资60亿元,回购期限为四年,因此在财务报表上通常处理为长期借款中的质押借款。但也有金利科技一类的上市公司选择以子公司股权的收益权进行短期融资。

  比如,金利科技以子公司彩量科技100%股权的收益权,向两家私募基金恒天中岩、北京易迪进行了为期9个月的短期融资。

  其中,恒天中岩以1亿元的价格由其下恒天财富稳金私募投资基金受让彩量科技40.00%股权收益权,北京易迪以1.5亿元的价格由其下稳融4号私募投资基金受让彩量科技享60.00%股权收益权。

  这笔以子公司股权收益权为基础的9个月短期融资,融资成本为年化9.00%。

  以上三类收益权转让回购的融资成本、融资规模、融资能力对比如下:

   

  03

  小汪点评

  在上市公司传统融资渠道受限情况下,以收益权转让回购、资产证券化为代表的一系列上市公司“花式融资”出现频率明显变高。这一类“花式融资”的优势开始突显,比如具有高度的灵活性、审批容易等等。

  3.1

  收益权转让回购:高度的灵活性

  以收益权转让回购为例,收益权转让回购高度的灵活性表现在:

  1)融资期限灵活设定。目前案例中,既有华闻传媒期限为7年的财产收益权回购,也有金利科技期限为9个月的短期股权收益权回购。上市公司根据自己融资的需要,可以自由和交易对方商定融资的期限。

  2)随时申请赎回。大部分收益权转让回购协议条款中,都设置了提前赎回的条款,可以提前终止。

  3)交易对手多样化。收益权转让回购融资对象包括银行、私募基金、证券公司等等。

  由于不涉及表决权、所有权的变更,收益权转让回购并非转让资产,而是通过对设定权益的阶段性处置,得到相应的资金,实质是一种融资行为。大部分收益权转让回购的融资事项在董事长审批的权限内就可以解决,不需要经过股东大会,更不需要经过交易所审核。

  同时,依据目前案例,这类融资的成本大部分保持在6.0%-6.5%的水平,相较同期贷款利率上浮百分之20左右。但与此同时,控股股东和上市公司可能需要提供双重增信。

  3.2

  资产证券化:底层资产多样化,创新不断

  资产证券化是目前受到鼓励的融资方式。比如在8月30号的证监会合规培训会上,证监会副主席李超就提到,投行参与开展资产证券化业务是服务实体经济的很好的机会。

  暴风集团集团以未来的VIP会员费收入为底层资产发行ABS,属于市场首例。

  除此之外,万达影视正在以上海、北京万达影城等五家子公司,合计23家影院的票房收入发行ABS。三特索道正以庐山、青岛湖等五个景区的索道乘坐凭证为底层资产发行ABS,都折射出了目前资产证券化产品结构不断丰富,创新不断的状态。

  “花式融资”的核心是利用包括应收账款、固定资产、股权、未来的收入在内的一切可以利用的手段,来完成融资缓解资金压力。但无论是资产证券化也好,还是收益权转让回购也好,高度的灵活性与创新之下,更需要上市公司以及控股股东因地制宜地安排融资方案和警惕方案下的风险。

  对于目前涌现出的上市公司“花式融资”,大家有什么样的想法?欢迎大家加入并购汪会员群,将意见告诉小汪@并购汪。

  免责声明:本文根据公开资料撰写,并购汪研究中心无法保证公开资料的准确性。在任何情况下,本文不代表任何投资建议。

  (本文来源微信公众号:并购汪)

WE精彩

WE投稿

  • 投稿须知:点击查看
  • 投稿邮箱:wetg@p5w.net

  • 扫描二维码,随时阅读文章
Copyright © 2000-2016 Panorama Network Co., Ltd, All Rights Reserved    深圳市全景网络有限公司版权所有